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“小茅臺”幻像的破滅_詳細解讀_最新資訊_熱點事件

2020-03-10 12:006077互聯網未知

編者按:本文來自微信公眾號“阿爾法工場”(ID:alpworks),作者:于辰琪,36氪經授權發布。

77近日,涪陵榨菜(SZ:002507)發出了一份令人大跌眼鏡的業績預告:2019年,實現營業總收入19.90億元,較去年同期增長3.93%;實現營業利潤6.05億元,較去年同期下降8.53%。

77這是涪陵榨菜5年來首次出現利潤負增長,如此業績,自然與它“醬菜小茅臺”的稱號并不匹配,也給諸多看好它的投資者潑了一盆冷水。

77在2018年3季度業績暴雷前,涪陵榨菜的估值最高時達到了48倍市盈率,近11倍市凈率。為了消化這驚人的高估值,涪陵榨菜在230億市值的位置橫盤了兩年。

從現在的業績和估值水平來看,繼續橫盤很可能不是它的最終宿命。

“小茅臺”幻像的破滅

在涪陵榨菜通過炒作,站上近50倍市盈率這樣高估值的過程里,炒作資金們既誤會了榨菜,也沒搞懂茅臺。

“爆炒”的邏輯:漲價與增量雙翼齊飛

回顧過去兩年涪陵榨菜被爆炒的歷程,基金經理這套把榨菜當作小茅臺炒作的邏輯,在業績暴雷前,看上去無懈可擊。

涪陵榨菜從2008年到2018年的業績增長,有兩套相輔相成的邏輯。

第一是憑借行業集中度的提高,來不斷擴大市場份額:

“小茅臺”幻像的破滅

從2008年到2017年,榨菜行業集中度持續提升,前三名的份額升至52%。而涪陵榨菜在這個過程中份額從13%提升到30%,超過行業第二名和第三名之和;隨著規模增加,經銷商和門店數量增長,涪陵榨菜的成本也在下降,這使得涪陵榨菜有更多的資源用于品牌宣傳;在連續不斷的廣告轟炸和促銷資源的跟進下,涪陵榨菜自2008年起,每年的銷售額都保持了20%以上增速。

第二套邏輯是“瘋狂”的價格提升:

涪陵榨菜的漲價策略是一套組合拳。過去10年,它有記錄的漲價一共12次,無論是面對成本上漲的直接提價,還是改小包裝之后的變相提價。各種漲價方法用盡之后,涪陵榨菜從5毛錢一包的出廠價,一路漲至近2.5元。“小茅臺”幻像的破滅

與涪陵榨菜相比,茅臺在2008年的出廠價僅438元,今天的969元意味著茅臺十年漲價僅一倍。而涪陵榨菜經過十年的瘋狂提價,2019年的價格漲幅達到了450%。近三年,涪陵榨菜共提價了4次:2017年2月、2017年11月、2018年10月,涪陵榨菜分別直接提價15%至17%、間接提價10%至17%、直接提價10%。榨菜零售價也從0.9元漲到了3元,價格之高,讓臺灣媒體直呼“吃不起”。

十年間,涪陵榨菜靠著這套漲價打法,把凈利潤從2008年的3000萬元,暴漲到了2018年的6億元。在炒作資金眼中,它既能肆無忌憚的漲價,又能隨心所欲的擴產,這就是醬菜界的小茅臺。而且從高速增長的業績看,把涪陵榨菜當成茅臺來炒作,似乎沒什么問題。

在炒作資金的追捧下,涪陵榨菜到2018年2季度,股價漲了將近10倍。投資者甚至喊出,“關燈吃面就榨菜”的口號。如果到這里就結束,涪陵榨菜的故事就堪稱完美了。但在接下來的6個季度中,它身上的魔力開始逐漸消退:2018年三季度增速開始剎車,四季度利潤環比大跌,2019年利潤滑坡。失去定價能力的涪陵榨菜徹底走下了神壇,變成了一只弱周期股。

曾經支撐涪陵榨菜高估值的邏輯,現在出了什么問題?

邏輯的硬傷:漲價有極限,銷量存在天花板

將一個普通調味品,捧紅成醬菜小茅臺,炒作資金的這套邏輯充滿了欺騙性。在遭遇消費周期下行后,涪陵榨菜的漲價擴產的雙引擎拉升邏輯,經不起細細推敲。與茅臺漲價帶動漲量不同,2018年,榨菜漲價、漲量兩種業績增長方式都接近了極限。

在2018年中,榨菜常用的縮量漲價的辦法不再奏效,由于經銷商價差不變,調價不能提升經銷商的擴張動力,而又因為單位銷量變小了,同樣營收情況下,總銷量下滑難以避免。

同時,涪陵榨菜常用的直接漲價也難以為繼。直接提升出廠價,會壓縮經銷商的價差,直接導致渠道缺乏銷售動力,讓營收受到影響。

品牌方面,榨菜與茅臺可謂天差地別:與涪陵榨菜想盡辦法漲價不同,茅臺擁有強大的定價能力,零售價和一批價都會隨著時間的推移自然上升。

這些優勢是涪陵榨菜缺乏的。一位專注于消費行業的基金經理認為:榨菜漲價是階段性的,至少3年才能提價一次。就榨菜行業而言,通過頻繁提價維系高增長其實不可持續。

此外,榨菜的銷量存在明顯的天花板。

與其他食品飲料相比,榨菜只在居民日常消費品中扮演著一個微不足道的“小角色”,甚至在有些地區,人們根本就沒有吃榨菜的習慣。與老干媽相比,榨菜算不上便捷佐餐產品中的扛把子。

與涪陵榨菜表現出的高增速不同,整個榨菜市場的增速其實相當緩慢。并隨著健康意識的提升,消費者對于佐餐食品需求呈下降趨勢。

涪陵榨菜想要保持48倍市盈率極高估值,需要漲價、增量的雙引擎同時奏效,但凡有一個熄火,榨菜的投資者們就會處于危險之中。更何況,眼下的涪陵榨菜已經全面熄火。

因此,這份2019業績下滑的預告,僅是涪陵榨菜困局的一個縮影。

涪陵榨菜的小茅臺幻象

77“為什么榨菜會被稱作‘小茅臺’?”

而且這樣的瘋狂,不止是個例。2018年之前,市場對消費股龍頭的態度是過于狂熱的,最高峰時,醬油龍頭海天味業近63倍市盈率,安琪酵母市凈率接近8倍,每個消費行業的第一名都被稱為是“核心資產”。

這些核心資產的問題在于,炒作資金不會對消費“龍頭”的價值加以鑒別,大家共同瘋狂炒作,讓一夜暴富成了可能。而人們對金錢的渴望,以及對自己的自信,往往會忽略掉小茅臺與真茅臺的差別。

這才是投資中最難的地方,“專注尋找所謂茅臺相似度的投資者們,都犯了一葉障目的錯誤。”

喬治·索羅斯說過一句意味深長的話:

“世界經濟史是一部基于假象和謊言的連續劇。要獲得財富,做法就是認清其假象,投入其中,然后在假象被公眾認識之前退出游戲。”

當“小茅臺”的幻象再次上演時,大家都會意識到,這又是一場“先到吃飯,后來買單”的擊鼓傳花游戲。

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